竞相角逐中小企业私募债 券商“醉翁之意不在酒”

　　自打第一单花落“苏企”，中小企业私募债的发行便如“滔滔江水绵延不绝”。根据深交所发布的公告，6月18日，包括深圳市嘉力达在内的9只中小企业债可在深交所综合协议交易平台进行转让，最高利率可达13.5%.
　　从概念提出到市场发行，中小企业私募债的上市只用了短短两个月的时间，推出速度之快、效率之高，几乎超过以往任何一个券商新品种的发行。闪电式的速度只是一个方面，更加超出市场预期的是承销商如火如荼的态度。数据显示，截止到目前，已经有20家券商通过了中小企业私募债承销业务的试点考核。例如，平安证券已经在沪深交易所分别承销无锡高新物流、江宁水务、钱江四桥、深圳拓奇等4家中小企业私募债，备案总规模已经达到5.78亿元。而未进入证监会试点范围的券商，则纷纷召开董事会批准公司开展相关业务，试图从中分一杯羹。
　　据了解，作为第一个完成发行的承销商，东吴证券组织了专业团队，对八类目标客户深入挖掘，前期的营销接触和后期的风险防控都作了严密部署，以尽快占有一定的市场份额。目前，该证券公司还有三四个储备项目，有望在6月内实现全部发行。券商积极推进私募债业务的决心可见一斑。
　　然而，单纯就自身特点而言，私募债并非“香饽饽”。原因在于，发行高收益债的企业一般都是中小民营企业，违约风险较大。且民营企业的真实意图难以把握，即便券商完成尽职调查，也有部分内容存在虚假的可能，而这个隐患后期一旦爆发，项目人员也要连带负责。面对如此风险，券商依然“大举进军”，想必其间必有诱人的利润。
　　记者经过调查发现，答案却是否定的。“现在私募债券的材料制作和IPO的过程差不多，要求比企业债和公司债复杂的多，需要消耗更多的人力物力。”一位市场人士告诉记者。资料显示，券商目前普遍按募集资金的1%左右收取中小企业私募债承销费用，发行一个5000万元规模的中小企业私募债，券商收取的承销费仅为50万元。由于私募债目前规模普遍较小，尤其是与信用债市场2.2万亿元的存量相比较，扣除人工成本后券商获取的利润微乎其微。
　　如此算来，一年做几十个私募债承销项目的收益，还不及承销一个创业板公司的IPO，即使3年做到1000亿元的市场规模，其能为券商带来的承销业务收入增长贡献也有限。那券商的热情何来？“虽然私募债融资额度较小，承销收益并不高，且耗费的精力甚至比标准化的公司债、企业债还要多。但是，眼前的经济效益是次要的，券商注重的是以后的业务价值。”市场人士告诉记者，券商竞逐中小企业私募债更多是意在储备IPO资源和为以后开展综合创新业务、提高市场竞争活力等做铺垫。
　　的确，监管部门并未对发行人的净资产或盈利能力作出硬性要求，而实际上这又与其未来的IPO有着千丝万缕的联系。前者是宽泛的监管安排，以贯彻其市场化理念；但机构在具体操作时，均把企业盈利能力作为与投资人沟通的重要“砝码”，同时发债规模也不可能脱离企业的资产规模。由于过去一段时间内，A股市场持续爆发性扩容，导致券商的优质首发项目储备日渐枯竭，而承销中小企业私募债恰恰给券商创造了一个挖掘优质首发项目的机会。从发行主体看，首批私募债的发行人多为券商精挑细选，且不少公司存在IPO计划。例如，5月下旬，中信建投承销的新三板3家公司九恒星、鸿仪四方、百慕新材陆续披露发行私募债的计划。公开资料显示，百慕新材2011年盈利1630万元，同比增长6.77%；鸿仪四方2011年盈利1106万元，同比增长70.98%；九恒星2011年盈利1910万元，同比增长31%.从整个新三板市场看，上述3家企业的业绩亦较为拔尖，存在较强的IPO预期。
　　一方面，大部分发行中小企业私募债的企业都是未来能够上市的优良种子；另一方面，私募债业务还为券商的经纪业务提供增值服务。“券商在承销中小企业私募债时享有完全的自由配售权，在承销一些优质项目时，可以优先出售给公司经纪业务的优质客户，为经纪业务创造价值。”上述市场人士进一步表示。
　　事实上，作为承销商的证券公司，能否从中小企业债中真正获利，还与该项业务的生命力有一定程度上的关系。从长远看，随着债券市场的发展和中小企业私募债的扩容，券商在承销业务上大有可为。根据同花顺提供的数据显示，2011年我国企业债、公司债主要由券商承销、发行，规模合计为4748.8亿元，按照1%的平均承销费率计算，为券商贡献474.9亿元的收入；而今年前5个月，承销规模就已达到3292.5亿元，同比增幅达到100%.“中小企业私募债的承销费率也要高于一般的企业债和公司债。按照目前债市的发展速度和中小企业的融资需求，未来这类高收益债的规模将大幅扩容。按照1.5%～2%的承销费率，可以为券商投行业务贡献一笔可观的收入。”市场分析人士表示。
　　值得一提的是，在探讨券商盈利空间的同时，也有市场人士强调说，中小企业私募债应该成为真正服务企业的融资工具，而非券商等机构赚钱的门路。分析数据显示，发行利率加上券商的承销费用以及担保公司的担保费用，中小企业发行私募债的总融资成本可能将达到11%至17%，甚至可能达到银行贷款利率的3倍，无疑会给企业带来压力。因此，必须进一步完善资本市场大环境、完善债券发行审核制度，使中小企业私募债真正服务于实体经济和企业。